ΕΚΤ: Το μετέωρο βήμα προς την ποσοτική χαλάρωση

 Του  Gavyn Davies, The Financial Times, www.euro2day.gr

Λεονταρισμοί ή όχι η δέσμευση του κ. Ντράγκι περί αντισυμβατικών μέτρων; Ποια τα προβλήματα στην εφαρμογή της ποσοτικής χαλάρωσης και τι δείχνει το παράδειγμα της Ιαπωνίας. Τι θα "επιτρέψει" η ΕΚΤ για το ευρώ.

Αν και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα δεν έλαβε την Πέμπτη συγκεκριμένη δράση για να αντιμετωπίσει τη μείωση του πληθωρισμού στο χαμηλό επίπεδο του 0,5% το Μάρτιο, η ανακοίνωση του προέδρου της Μάριο Ντράγκι περιέχει νέα γλώσσα που ανεβάζει τον πήχη για τις μελλοντικές κινήσεις της τράπεζας. Δηλώνοντας ότι το διοικητικό συμβούλιο της τράπεζας ομοφώνως δεσμεύεται να υιοθετήσει ποσοτική χαλάρωση έτσι ώστε να αντιμετωπίσει τον κίνδυνο παρατεταμένου χαμηλού πληθωρισμού, η ανακοίνωση  ουσιαστικά αντιμετωπίζει τον κίνδυνο «low-flation» που ανησυχεί εδώ και καιρό τους επενδυτές. Για να κατανοήσει κανείς πόσο σημαντική είναι αυτή η αλλαγή της στάσης, αρκεί να αναλογιστεί τι έλεγε στο παρελθόν η ΕΚΤ για την ποσοτική χαλάρωση. Πριν λίγα χρόνια, απέρριπτε την πρόταση υποστηρίζοντας ότι σχεδόν ισοδυναμεί με χρηματοδότηση των κρατικών ελλειμμάτων και κατά συνέπεια παραβιάζει τους όρους των ευρωπαϊκών συνθηκών. Πιο πρόσφατα, αν και δεν υποστήριζε τόσο σθεναρά την αντισυνταγματικότητα της ποσοτικής χαλάρωσης, δεν ήταν διατεθειμένη να δεχθεί ότι ήταν απαραίτητο να υπάρξει αντισυμβατική νομισματική πολιτική, λέγοντας ότι ακόμη υπάρχουν διαθέσιμα συμβατικά όπλα τα οποία θα μπορούσαν να χρησιμοποιηθούν πρώτα.

Κατά τις τελευταίες συνεδριάσεις της ΕΚΤ, ο κ. Ντράγκι υπαινίχθηκε ότι η ποσοτική χαλάρωση, ενδεχομένως τελικά να επιτρέπεται από το καταστατικό της ΕΚΤ, αλλά υπήρχαν αμφιβολίες για το εάν θα γινόταν αποδεκτή από την Bundesbank. Σε αυτή τη φάση, ήταν σαφές το μήνυμα ότι θα υπήρχε εφαρμογή των αντισυμβατικών εργαλείων μόνο για την αντιμετώπιση σαφή κινδύνου σοβαρού αποπληθωρισμού, κάτι που ο κ. Ντράγκι όμως, δήλωσε ότι ήταν μάλλον απίθανο.

Την Πέμπτη, ο πρόεδρος της ΕΚΤ δήλωσε πως οι αντισυμβατικές πολιτικές θα μπορούσαν να εφαρμοστούν και για να αντιμετωπιστεί ένας παρατεταμένος χαμηλός πληθωρισμός (όχι μόνο σαφής αποπληθωρισμός). Προσέθεσε ότι δεν ανησυχεί απλώς για μία κατάσταση στασιμότητας με παρατεταμένο χαμηλό πληθωρισμό. Θεωρεί ότι αυτό ήδη συμβαίνει. Τόνισε επίσης ότι το διοικητικό συμβούλιο ομόφωνα στηρίζει αυτή τη δέσμευση.

Παρόλα αυτά, το διοικητικό συμβούλιο της ΕΚΤ αποφάσισε να μην προχωρήσει σε καμία δράση την Πέμπτη. Κι έτσι μένει το γνωστό ερώτημα: Αν όχι τώρα, πότε;

Μία ανάγνωση της καθοδήγησης από τον κ. Ντράγκι υποδεικνύει ότι η δράση θα ληφθεί μόνο εάν υπάρξει υποβάθμιση των μελλοντικών προβλέψεων για τον πληθωρισμό από τα τρέχοντα επίπεδα. Οι υποστηρικτές αυτής της άποψης επισημαίνουν ότι κατά τους τελευταίους μήνες, ο κ. Ντράγκι χρησιμοποιεί πολλά λόγια, αλλά ελάχιστες ενέργειες. Καταλήγουν λοιπόν στο συμπέρασμα, ότι όσα είπε τώρα είναι απλοί λεονταρισμοί.

Επισημαίνουν παράλληλα ότι ακόμη κι αν η ΕΚΤ αποφασίσει να προχωρήσει σε ποσοτική χαλάρωση, δεν έχει συμφωνημένο τρόπο για να το πράξει. Ο κ. Ντράγκι φαίνεται πως προτιμά την αγορά ιδιωτικών τίτλων και όχι κρατικού χρέους, που είναι η φυσική επιλογή για μία κεντρική τράπεζα  η οποία θέλει να αποφύγει οιαδήποτε κατηγορία για χρηματοδότηση κρατικών ελλειμμάτων.

Το πρόβλημα όμως, είναι ότι δεν υπάρχουν αρκετά τραπεζικά δάνεια καλυμμένα με εγγυήσεις (asset backed securities) και κατά συνέπεια δεν υπάρχουν τα μέσα για την επίτευξη διαφανούς τιμολόγησης για το πακέτο των δανείων που ενδεχομένως να ήθελε να αγοράσει η ΕΚΤ. Αυτά τα δύσκολα θέματα έχουν πολύ δρόμο ακόμη για να λυθούν. Κατά συνέπεια, οι δύσπιστοι υποστηρίζουν ότι πρακτικά δεν έχει γίνει κανένα βήμα προς την κατεύθυνση της ποσοτικής χαλάρωσης.

Πιστεύω πως αυτή η θεώρηση υποτιμά την αλλαγή στην ισορροπία κινδύνων που έγινε στην τελευταία συνεδρίαση της ΕΚΤ. Πολλές φορές τους τελευταίους 12 μήνες έγραψα ότι η ΕΚΤ δεν ήταν διατεθειμένη να αντιμετωπίσει το ερώτημα του τι θα πράξει εάν φτάσει σε μηδενικό επίπεδο και υπάρχει ανάγκη περαιτέρω χαλάρωσης των νομισματικών συνθηκών. Κατά συνέπεια, υπήρχε ο κίνδυνος ότι η ΕΚΤ θα επέτρεπε μία κατάσταση ιαπωνικού τύπου με την ανάπτυξη ήπιου αποπληθωρισμού χωρίς να μπορεί να αναλάβει επιθετική δράση. Υπό τέτοιες συνθήκες, η οικονομία της ευρωζώνης θα μπορούσε να εγκλωβιστεί σε παγίδα αποπληθωρισμού. Τα ευρωπαϊκά χρηματιστήρια και η αγορά συναλλάγματος το έλαβαν υπόψη.

Ο κίνδυνος παρατεταμένης αδράνειας στον κίνδυνο χαμηλού πληθωρισμού ή αποπληθωρισμού τώρα μειώθηκε αισθητά. Επιπλέον, η αυξημένη έμφαση από τον κ. Ντράγκι στο ζήτημα της ισοτιμίας του ευρώ είναι σημείο-κλειδί στην εκτίμηση της ΕΚΤ για τη μεσοπρόθεσμη τάση του πληθωρισμού και μειώνει τις πιθανότητες σημαντικής ανατίμησης του ευρώ.

Βεβαίως, δεν υπάρχει σαφής στόχος για την ισοτιμία του νομίσματος και σίγουρα δεν υπάρχει ανώτατο εύρος διακύμανσης όπως αποφάσισε η κεντρική τράπεζα της Ελβετίας για το φράγκο. Η αγορά όμως, σημειώνει ότι θα είναι δύσκολο να περάσει το ευρώ πάνω από τα $1,40 χωρίς να συναντήσει κάποια χαλάρωση από την ΕΚΤ.

Πολλοί κίνδυνοι εξακολουθούν να υπάρχουν. Η ΕΚΤ μπορεί να παρερμηνεύσει τη σοβαρότητα της αποπληθωριστικής απειλής ή μπορεί να ενεργήσει με μεγάλη καθυστέρηση. Μπορεί να μην βρει κατάλληλους ιδιωτικούς τίτλους να αγοράσει στην κλίμακα που  απαιτείται. Η ποσοτική χαλάρωση μπορεί, σε κάθε περίπτωση, να μην αποδώσει. Στην Ιαπωνία, όπου η ποσοτική χαλάρωση εφαρμόστηκε σαρωτικά, η ποσοτική χαλάρωση συναντά πολλά προβλήματα.

Σε κάθε περίπτωση, η ΕΚΤ διέσχισε το Ρουβίκωνα. Δύσκολα θα μπορούσε να φανταστεί κανείς το Ζαν Κλοντ Τρισέ να ξεστομίζει λόγια όπως αυτά που είπε τώρα ο Μάριο Ντράγκι.