Γρήγορο κούρεμα χρεών χρειάζεται η ευρωζώνη

Του  Willem Buiter , The Financial Times, www.euro2day.gr, 9.5.13

Τα εμπόδια που δημιουργούν οι ισολογισμοί στη βελτίωση της ζήτησης σημαίνουν ότι η Ε.Ε. αντιμετωπίζει δύο ή τρία επιπλέον χρόνια ύφεσης και υποτονική κυκλική ανάκαμψη, ακόμη κι αν οι ρυθμιστές της ενεργοποιήσουν τα ορθά μέτρα όσο ταχύτερα τους επιτρέπει η αργή διαδικασία λήψης αποφάσεων που ακολουθούν. Η "ύφεση" στους ισολογισμούς προκαλείται από την υπερβολική μόχλευση: Τράπεζες-ζόμπι σε όλη την Ε.Ε., υπερβολικά δημόσια χρέη και ελλείμματα στην περιφέρεια και υπερβολικά χρέη στα νοικοκυριά πολλών χωρών. Δυστυχώς δεν μπορούμε να είμαστε βέβαιοι ότι, ακόμη κι όταν ολοκληρωθεί η διαδικασία απομόχλευσης, απαλλαγής δηλαδή από τον υπερβολικό δανεισμό, και επεκταθεί ξανά η εγχώρια ζήτηση, θα έλθει περισσότερη κυκλική ανάκαμψη. Για να αυξηθεί ο συντελεστής ανάπτυξης της δυνητικής παραγωγής χρειάζονται βαθιές διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις στην προσφορά.  Η απομόχλευση δεν θα έρθει μέσω της ανάπτυξης γιατί η ανάπτυξη δεν θα επιστρέψει αν δεν ολοκληρωθεί η απομόχλευση. Δεν θα έρθει μέσω του πληθωρισμού γιατί η ΕΚΤ δεν θα παραγάγει υπερβολική ρευστότητα. Η διαμάχη ανάμεσα στους υπερασπιστές των δαπανών (Spendarians στο κείμενο) και στους υπερασπιστές της λιτότητας (Austerians) έχει μικρή σημασία, γιατί μόνο η Γερμανία είναι σε θέση να προσφέρει δημοσιονομική υποστήριξη στην καταναλωτική δαπάνη.

Αν οι χώρες που πιέζονται να μειώσουν τα ελλείμματά τους επιθυμούν να επεκτείνουν τον πόνο της λιτότητας σε πιο μακρά σε διάρκεια περίοδο, θα πρέπει είτε να πείσουν τις αγορές να τις χρηματοδοτήσουν είτε να ζητήσουν από την τρόικα των διεθνών δανειστών πρόσθετη παραχώρηση δανείων. Για τις περισσότερες χώρες, τα επίπεδα λιτότητας θα είναι υψηλότερα φέτος από πέρυσι, αλλά χαμηλότερα απ’ όσο θα ήταν αν η Ευρωπαϊκή Επιτροπή και το ΔΝΤ δεν υποχωρούσαν από την αρχική θέση υπέρ της υπερβολικής λιτότητας. 

Μια άλλη θετική εξέλιξη είναι η κατάργηση της Κύπρου ως φορολογικού παραδείσου και η συμβολή που έχει στην ταχεία κατάργηση του τραπεζικού απορρήτου σε φορολογικούς παραδείσους εντός της Ε.Ε. αλλά και στα υπεράκτια βρετανικά εδάφη. Έτσι δημιουργούνται νέες, λιγότερο καταστροφικές για τη ζήτηση, ευκαιρίες εσόδων μέσω των φόρων στη μεγάλη περιουσία, μεταξύ των οποίων φορολογική αμνηστία, που μπορεί να αποδειχθεί πολύτιμη σε χώρες όπως η Ιταλία. 

Τα κύρια εργαλεία απομόχλευσης θα είναι η αμοιβαιοποίηση και η αναδιοργάνωση του χρέους. Δεν θα χρησιμοποιηθούν ευρωμόλογα ούτε για το πρόβλημα του κληρονομικού υπερβολικού κρατικού χρέους ούτε για το πρόβλημα χρηματοδότησης μελλοντικών ελλειμμάτων στην περιφέρεια. Αυτό θα απαιτούσε σημαντική πρόσθεση δημοσιονομική ενοποίηση και δεν υπάρχει αρκετή πολιτική στήριξη για κάτι τέτοιο. 

Αντί αυτού, θα υπάρξει λίγο περιορισμένη αναδρομική αμοιβαιοποίηση, καθώς το χρέος σε κυκλοφορία των κρατών που υπόκεινται στα μνημόνια της τρόικας προς τους πιστωτές θα μετατραπεί σταδιακά σε αορίστου διάρκειας με μηδενικό κουπόνι, που θα υπόσχεται να μην πληρώσει ποτέ τίποτα. 

Θα υπάρξει επίσης κάποια παραπάνω αμοιβαιοποίηση του κρατικού χρέους και των τραπεζικών ζημιών όταν η ΕΚΤ υποστεί ζημίες για το άνοιγμά της σε δυνητικά χρεοκοπημένα κράτη και σε πιθανά χρεοκοπημένες τράπεζες που έχουν διαθέσει χαμηλού επιπέδου εγγυήσεις. Αυτό όμως δεν θα αρκεί για να γίνει γρήγορα η απομόχλευση. 

Σε ευθυγράμμιση με τη συμφωνία που επιτεύχθηκε για τη διαχείριση της κυπριακής κρίσης, το νέο πατρόν για την τραπεζική εκκαθάριση προβλέπει υποχρεωτική συμμετοχή των νυν μετόχων και ακολουθούν όλοι οι μη εξασφαλισμένοι πιστωτές, μεταξύ των οποίων, αν χρειάζεται, οι μη εξασφαλισμένοι καταθέτες. Οι εγχώριοι φορολογούμενοι δεν είναι πλέον μειωμένης εξασφάλισης σε σχέση με τους senior μη εξασφαλισμένους τραπεζικούς πιστωτές. 

Όταν τεθεί σε ισχύ ο μηχανισμός ενιαίας εποπτείας για τις τράπεζες της ευρωζώνης, το European Stability Mechanism θα είναι σε θέση να κάνει απευθείας ανακεφαλαιοποίηση τραπεζών. Οι γερμανικές προτάσεις να καθυστερήσει αυτό και να απαγορεύεται η ανακεφαλαιοποίηση τραπεζών με «μυθικές» κεφαλαιακές ανάγκες πιθανότατα θα μπουν στο ράφι μετά τις γερμανικες εκλογές. 

Η οδηγία για την εθνική τραπεζική ανάκαμψη και τους μηχανισμούς εκκαθάρισης για τα κράτη μέλη της Ε.Ε. θα έχει μετατεθεί στους εθνικούς νόμους μέχρι τις γερμανικές εκλογές. Αν και δεν είναι ακριβώς καθεστώς τραπεζικής εκκαθάρισης αυτό, θα επιταχύνει την ανάκαμψη ή την εκκαθάριση των τραπεζών-ζόμπι της Ε.Ε. 

Η ΕΚΤ σύντομα θα αρχίσει την επιθεώρηση ποιότητας ενεργητικών της ευρωζώνης (Asset Quality Review), που θα διενεργηθεί πιθανότατα από ανεξάρτητους εθνικούς επόπτες. Μέχρι το τέλος της φετινής χρονιάς, τα επικοινωνιακά και τα θεσμικά εργαλεία για την απαλλαγή από τις τράπεζες-ζόμπι θα έχουν μπει στη θέση τους. 

Η αναδιοργάνωση του κρατικού χρέους με την υποχρεωτική συμμετοχή των ιδιωτών πιστωτών δεν θα περιοριστεί στην Ελλάδα. Η Κύπρος, η Πορτογαλία και η Ισπανία κινδυνεύουν επίσης. Ακόμη και οι κρατικοί πιστωτές στην Ιταλία απειλούνται, λόγω της ανικανότητας των πολιτικών θεσμών να κάνουν διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις που θα φέρουν ανάπτυξη. 

Η πρώιμη εκκαθάριση είναι καλύτερη από την οικονομικά δαπανηρή και πολιτικά αφόρητη πρόσθετη λιτότητα και την άσκοπη παραχώρηση δανείων. Η εσωτερική αναστάτωση θα ελαχιστοποιηθεί μέσω έγκαιρης, συντονισμένης και παράλληλης αναδιοργάνωσης των χρεών τραπεζών, νοικοκυριών και κρατών, που θα έχει αρκετά μεγάλο μέγεθος ώστε να πείσει τις αγορές ότι δεν θα χρειαστεί επανάληψη της διαδικασίας. Οι ζημιές θα είναι λιγότερες από εκείνες που θα προκαλέσει περαιτέρω καθυστέρηση. Πραγματικά είναι εύκολο. 

* Ο Willem Buiter είναι επικεφαλής οικονομολόγος στη Citigroup.